财务管理论文：高管权力、股权激励与投资效率之财务管理分析x
时间：2020-09-29 07:29:52 来源：小苹果范文网 本文已影响 人 
财务管理论文：高管权力、股权激励与投资效率之财务管理分析
本文是一篇财务管理论文， 本文以我国股权分置改革为背景，基于委托代理理论和信息不对称理论，以2010-2015 年沪深A股上市公司的数据为样本，检验了股权激励制度在缓解代理问题上发挥的作用。通过研究高管权力与企业非效率投资的关系，股权激励与非效率投资的关系，对非效率投资的影响因素做了初步分析，然后通过对高管权力、股权激励与投资效率关系的研究，重点分析了股权激励在缓解代理问题上的治理效应，弥补了高管权力理论在研究薪酬激励方面的不足。
第1章 绪论
1.1 研究的背景及意义
1.1.1 研究的背景
股权分置改革以来，股权激励对公司财务政策的影响，已经受到了人们足够的重视。作为企业投资行为的主体，高管在股权激励的环境下，其行为的变化是否会对企业的投资效率产生影响成为值得关注的问题。Finkelstein（1992）认为管理层权力是管理者对董事会或股东大会制定或执行决策时的影响力[1]。管理层权力对于企业战略决策的影响显著。很多研究表明高管的权力特征加剧了企业的代理问题，股权激励作为缓解代理问题的治理机制，能否限制高管权力以及在多大程度上能够限制高管的权力成为本文要研究的主要问题。股权激励作为解决代理问题，降低代理成本的长期有效的激励方式，其设计、实施合理与否直接影响到公司高管的行为。那么股权激励能否抑制高管的非效率投资行为呢？
1.1.2 研究的意义
(1)理论意义。委托代理理论认为，企业所有权和经营权相分离，存在着管理者出于自利动机而进行的非效率投资行为（Jensen and Meckling，1976；Stulz，1990）[2]。因为管理者和所有者之间存在信息不对称，缺乏对高管的有效监督，所以给管理者一定的操作空间，导致企业过度投资(Jensen，1986）[3]和投资不足(Myers，1984)[4]。目前对非效率投资的研究，传统的现金流量分析思路下有两种解释。一种是基于代理成本视角，认为管理者出于代理成本的考虑，会评估非效率投资的成本来进行决策；另一种是融资约束视角，认为融资约束与投资现金流具有敏感性。然而这两种思路都没有考虑到高管权力的影响。企业的制度性安排赋予高管一定的控制权和剩余控制权，这些权力特征成为高管负责经营企业、进行投融资决策的制度基础，但也在一定程度上为管理者进行非效率投资提供了便利。为了解决这一代理问题，寻找新的监督和激励机制成为企业治理的重要内容。自我国实施股权激励以来，国内学者就展开了关于股权激励有效性的研究，但这些研究中，缺乏从管理者权力视角来研究股权激励对企业投资的治理效应。管理者既是投资行为的主体，又是股权激励的对象。无论对监管者还是企业自身而言，加强高管权力影响投资效率的机理和渠道分析及股权激励对这两者相关性的影响分析，无疑都具有重要的理论意义。①对于“新兴加转轨”市场的国家而言，以成熟市场为前提所设计的股权激励影响投资效率的计量模型是否准确又全面的度量了股权激励对投资效率的影响。其影响机理和渠道又是什么呢？②文章基于高管权力理论，探讨了高管权力与投资效率的关系，推动和丰富了高管权力理论的研究和创新。③对于公司监管者来说，只有在理论上把这些问题解释清楚，才能有针对性的设计股权激励方案，对企业高管的权力作出支持性或限制性的制度安排。
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1.2 国内外研究现状及评价
1.2.1 高管权力对非效率投资的影响
企业投资作为管理者的行为，与管理者的权力特征存在密不可分的关系，管理者控制的资源越多，就越容易引发过度投资行为。国外学者Coleman和James（1994）在权力理论中指出，权力过度集中容易导致权力滥用。组织中高管的权力增强，监督和制衡体系的作用就会被相对削弱，缺乏有效的监督就可能导致权力滥用，利用投资扩张行为进行权力寻租的渠道更加便捷，因此高管更可能利用权力来谋取个人私利[5]。Stulz（1990）认为，管理者控制的资源越多，就越能够获得更大的私人利益，因此，管理者在进行投资决策时，可能忽略投资收益，出现追求投资规模的“帝国构建”行为[6]。Dyck和Zingales（2004）指出企业控制人获取私人收益的程度和差异，不仅与商业资本流入和分布中固化的各种资源形态和结构相关，还取决于企业控制体系和结构治理安排中的权力配置[7]。Aghion和Bolton（1992）从高管的权力配置角度，对企业的投资行为进行了分析，他们认为企业高管的权力配置与企业的投资行为相关，权力越大的高管，其在投资行为上的主动性和操纵性越强[8]。Liu和Jirapron(2010)指出，当公司的决策权集中在高管手中时，公司的高管掌握着企业的自由裁量权，那么高管的个人意志会反映在决策过程中，权力较大的管理层有动机利用信息不对称的有利条件和影响，以牺牲股东的利益来扩大自己的财富[9]。Hart（2001）也指出，仅从现金流的角度并不能完全解释管理者的投资行为，他从控制权私利的角度出发，发现高管的投资行为与其控制权有直接的关系。过度投资多是由投资主体利用控制地位攫取利益造成的，使用权力寻租的能力与投资主体的权力有较强的相关性，权力大的高管的过度投资行为也就更严重[10]。Shleifer和Vishny（1993）等认为，经营者更愿意投资那些可以增加自身议价能力的项目，即使这些项目对于企业而言是不盈利或者是亏损的。高管议价能力能够使其控制更多的资源，所以能够提高高管的权力，在机会主义的驱使下，高管会选择过度投.Richardson（2006）认为，公司的一些治理措施能限制企业的过度投资行为，比如设立独立董事等。
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第2章 概念界定及理论基础
2.1 概念界定
2.1.1 高管权力
目前许多文献已对高管权力的定义做出了深入的研究。1962 年Rabe把管理者权力定义为达成自己目标的意愿和能力。March（1996）认为管理层权力是形成企业统一意见、抑制不一致意见的能力[33]，可以概括为高管在完成既定目标的过程中克服阻力的能力。Finkelstein认为高管权力是高管影响企业经营、决策的权力。其大小主要取决于以下几个方面：所有权是指高管持有企业股票时作为企业股东拥有的权力；组织上的权力主要指管理者处在某一职位上拥有的制度安排中的权力；专家权力是高管在某一专业领域拥有的权力；声望权力是指高管的社会阅历以及高学历给其带来的声誉。Bebchuk和Fried（2004）将高管权力定义为高管影响其薪酬水平的能力，表现在企业中高管在薪酬决策上特别是在自身薪酬决策上的话语权和影响力[34]。Lambertra和Larckerdf(1993)也认为，高管在薪酬上的决定权是衡量高管权力的重要标准。
高管权力是管理层形成企业统一决策意见，压制内、外部不同意见的能力，管理层利用权力可以根据自己的意愿和想法行事，这种能力可以让高管在企业相关的决策中拥有关键话语权，拥有对企业资源和项目信息的掌控权。关于高管权力的衡量，许多学者都有自己的见解。Hu和Kumar（2004）使用高管的任职期限、绝对控制股东的存在、两职兼任情况、CEO在未来两年内退休情况等代表管理层权力[36]。卢锐、魏明海和黎文靖（2008）使用高管在企业内两职兼任情况、股权分散度以及CEO与董事长是否在企业首次公开上市之前任职来定义管理层权力[37]。吕长江和赵宇恒（2008）使用独立董事占比、CEO在经济主体中兼职董事情况和CEO任职期限等进行高管权力的定义[38]。白俊和连立帅（2014）使用所有权和控制权结构来衡量高管权力，所有权结构可以反映股权的分散程度，控制权结构主要看高管是否兼任董事或董事长[39]。企业中权力的特性决定着其可以获得更多的货币性收益，特别是当企业的高管缺乏监督时。企业中的高管权力越大，在董事会等类似的机构中的影响力就越大，因此高管能利用此权力做出有利于自身利益的决策，至少也可以使自身的损失达到最小。最后，
管理者能利用权力实现自身的价值，提高管理者的“声誉”，从而实现管理者的社会价值。
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2.2 理论基础
2.2.1 高管权力理论
自委托代理理论产生以来，学者们开始对高管权力的问题进行了广泛的研究。学者对控制权的界定是不一样的，但是总体上得出的结论是企业生产和管理的过程中的所有权或占有资源稀缺性的独家使用或处置的权力。所有者拥有的权力被称为所有权，由于只有所有者才有企业所有权，所以它们直接就用来定义所有者的权利了。Grossman和Hart(1983)进行的与实际控制权相关的研究中首次引出了剩余控制权的含义[40]。从产权理论的角度看，在企业中存在的控制权包括特定控制权和剩余控制权。特定控制权就是合同和相关制度安排中规定的权力，以契约的形式或职位的形式赋予给特定的对象。而剩余控制权是指处在某一职位或岗位，除合同和相关制度安排之外能够获得的权力。经理的权力作为一种激励机制，其作用的大小主要靠给自己带来的满足感来衡量。但是经理的权力要受多种因素的影响，特定控制权因各个企业的情况而有所不同，根据各企业的制度安排而定，所以受内外部的约束较少。而剩余控制权的限制因素相比要更多，比如企业其他经营者拥有的控制权的大小、外界的约束等等，从而使经理人减少获取私利的可能性。但经理大多数是依照公司业主的要求，确保不要断送自己的事业，所以拥有的特定控制权又被称为代理权。代理权包括代表权和管理权。代表权就是管理者代表公司处理事务的权力；管理权就是管理者管理企业事务的权力，涉及到企业的经营、投资、筹资等活动。在现代企业中，高管的权力特征比较复杂，比如两职合一等兼任情况，都使得高管的权力进一步扩大，而这里就包括了控制权的扩大和剩余控制权的扩大。对于控制权的扩大，主要是高管兼职一些高层的职位获得的，可以参与企业战略决策的能力。对于剩余控制权，主要由现代企业结构决定的，对于股权分散的企业，由于股东的持股比例比较少，所以股东可能较少的参与到公司的治理，而把主要的治理交给董事会，而董事会只保留一些重大决策权，所以往往把权力下放给最后的代理人。在这种情况下，公司高管拥有的剩余控制权就会扩大，更利于其进行自利活动。
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第 3 章 研究设计 ................................. 20
3.1 研究假设 ............................... 20
3.1.1 高管权力与非效率投资 .............................. 20
3.1.2 股权激励与非效率投资 .................................... 22
第 4 章 实证研究及结果分析 .................................... 30
4.1 描述性统计 ................................. 30
4.2 相关性检验 ..................................... 31
4.3 实证结果分析 .................................. 32
4.4 稳健性检验 ............................. 32
第 5 章 研究结论与不足 ................................ 37
5.1 研究结论 ................................... 37
5.2 政策建议 .............................. 37
第4章 实证研究及结果分析
4.1 描述性统计
表 4-1 为变量的描述性统计，一共获得了 5761 个观测数据值，其中过度投资样本 2995 个，投资不足样本 2776 个，从总体上看，两者比较接近。其中，高管权力的平均数为 0.3161,中位数为 0.1359，说明总体上高管权力数值大于 0 的公司数多于高管权力小于 0 的公司数量。高管权力的标准差为 1.7932，说明各企业间高管的综合权力差异较大。股权激励的平均数为 0.074，中位数为 0，说明实施股权激励的企业要少于未实施股权激励的企业。Cash的平均数和中位数为 0.1394，0.0916，说明我国大多数企业都有正的自由现金流。Size的平均数和标准差分别为 22.8812 和 1.0938，说明对规模取对数后，不同上市公司规模差异不大。Growth的平均值和中位数分别为0.4686 和 0.0923，说明我国上市公司从总体上处于不断增长状态。
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第5章 研究结论与不足
5.1 研究结论
文章基于委托代理理论，首先分析了高管权力与企业过度投资和投资不足等非效率投资的关系，然后针对高管权力理论对薪酬治理效果的质疑，指出股权激励依然具有一定的治理效应，在缓解代理冲突中依然发挥重要的作用。本文以 2010 年至 2015年沪深证A股的数据为样本，在考察高管权力与企业非效率投资关系的基础上，实证检验了股权激励对两者关系的影响。实证结果表明，高管权力是影响企业投资效率的重要因素之一，股权激励在缓解两权分离的代理问题上发挥了一定的作用：具体表现在：（1）高管权力与企业的非效率投资显著正相关。即高管权力越大，企业的过度投资行为越严重；高管权力越大，企业的投资不足行为越严重。（2）股权激励与企业的非效率投资显著负相关。即股权激励的实施既能抑制企业的过度投资，又能缓解企业的投资不足。（3）股权激励在高管权力与企业非效率投资之间起到了调节作用。股权激励的实施，即能抑制因高管权力引起的过度投资行为，又能缓解因高管权力引起的投资不足行为。这些研究结论在一定程度上能够为国内股权激励实施的积极作用提供相应的现实证据，对国内现代企业治理提供了一定的借鉴。
参考文献(略)
